近期上游原油、下游聚酯端的強(qiáng)勢(shì)均未能有效向PTA端傳導(dǎo)，PTA維持低位弱勢(shì)盤(pán)整，自身生產(chǎn)現(xiàn)金流被壓縮至歷史低位。后期在供需面改善情況下，現(xiàn)金流有望修復(fù)，但修復(fù)路徑可能通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的重新分配來(lái)完成。

  原油繼續(xù)上行空間有限

  近期國(guó)際油價(jià)強(qiáng)勢(shì)，截至4月11日，WTI主力報(bào)收53.4美元/桶，回歸一季度長(zhǎng)期盤(pán)整區(qū)間。推動(dòng)本輪油價(jià)上行的主要驅(qū)動(dòng)力在于突發(fā)事件，3月底，利比亞武裝派別中斷了西部Sharara和Wafa油田的生產(chǎn)，導(dǎo)致日產(chǎn)量減少25.2萬(wàn)噸；隨后美國(guó)向敘利亞發(fā)射導(dǎo)彈，國(guó)際局勢(shì)惡化，油價(jià)上漲。但就目前來(lái)看，敘利亞油田生產(chǎn)基本恢復(fù)，而且美國(guó)對(duì)敘利亞的轟炸可能就是一次性的，對(duì)油價(jià)的持續(xù)推動(dòng)力有限。后期國(guó)際油市仍需重點(diǎn)關(guān)注5月底的OPEC會(huì)議是否延長(zhǎng)減產(chǎn)協(xié)議，在未明確之前，國(guó)際油價(jià)繼續(xù)上行空間恐有限。

  石腦油、PX環(huán)節(jié)利潤(rùn)仍有壓縮空間

  亞洲石腦油市場(chǎng)需密切關(guān)注LPG價(jià)格，只要LPG價(jià)格低于石腦油價(jià)格的93%，亞洲的石化工廠大約可以用LPG替代石腦油5%—15%的使用量，而目前LPG價(jià)格已經(jīng)低于石腦油價(jià)格的90%，未來(lái)幾個(gè)月LPG價(jià)格可能比石腦油更弱勢(shì)，石化廠家將更多買(mǎi)入LPG來(lái)替代石腦油，這可能會(huì)使得后期石腦油裂解價(jià)差延續(xù)去年的大幅下挫局面。

  PX價(jià)格重心跟隨國(guó)內(nèi)PTA期貨和國(guó)際原油，雖然近期國(guó)際油價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，但PX價(jià)格重心卻有所回落，主要還是受到下游PTA市場(chǎng)拖累。雖然PX與石腦油價(jià)差較3月初的高位回落近50美元/噸，但若按300美元/噸的加工成本核算，PX生產(chǎn)仍有50—60美元/噸的利潤(rùn)空間。不過(guò)，二季度PX裝置檢修力度可能不如預(yù)期，加之PTA生產(chǎn)大幅虧損，后期或迫使PX利潤(rùn)繼續(xù)向下游轉(zhuǎn)移。

  PTA供需結(jié)構(gòu)改善，加工費(fèi)有望修復(fù)

  進(jìn)入4月，由于PTA加工費(fèi)被大幅壓縮，恒力、逸盛都有一定的檢修動(dòng)作，加上受華東一套150萬(wàn)噸裝置發(fā)生故障影響，初步預(yù)計(jì)4月國(guó)內(nèi)PTA平均負(fù)荷在69%左右，若下游聚酯按平均86%負(fù)荷估算，再考慮凈出口及其他領(lǐng)域的PTA消費(fèi)，4月PTA去庫(kù)存接近25萬(wàn)噸，去庫(kù)存力度大幅高于去年同期。而且5月漢邦、臺(tái)化和揚(yáng)子等裝置都存較強(qiáng)的檢修預(yù)期，尤其是在低加工費(fèi)的情況下，檢修裝置或會(huì)超出預(yù)期。整體來(lái)看，4—5月PTA供需結(jié)構(gòu)會(huì)有改善，PTA加工費(fèi)有望修復(fù)。

  需求回暖，聚酯庫(kù)存仍偏高

  清明前后，隨著原油價(jià)格反彈，聚酯產(chǎn)銷(xiāo)也隨之放量，價(jià)格順勢(shì)回升，聚酯成品利潤(rùn)水漲船高。聚酯需求的好轉(zhuǎn)也驗(yàn)證了我們之前的觀點(diǎn)：終端需求沒(méi)有問(wèn)題。前期原油、PTA、MEG價(jià)格暴跌打亂了終端采購(gòu)的節(jié)奏，導(dǎo)致本應(yīng)3月中旬到來(lái)的需求旺季被延遲，而隨著原油價(jià)格止跌企穩(wěn)，PTA加工費(fèi)處于低位，終端采購(gòu)積極性回暖，預(yù)計(jì)4月下半月聚酯消費(fèi)將會(huì)呈現(xiàn)旺季特征。

  雖然下游需求近期已有回暖跡象，但并沒(méi)能有效向PTA端傳導(dǎo)，主要還是由于聚酯絕對(duì)庫(kù)存仍偏高，聚酯工廠的采購(gòu)積極性不高。短期內(nèi)聚酯高庫(kù)存狀態(tài)難以緩解。

  總體而言，后期PTA加工費(fèi)有望修復(fù)，但很可能是通過(guò)壓縮石腦油和PX端利潤(rùn)來(lái)修復(fù)；下游需求雖有回暖，但聚酯高庫(kù)存導(dǎo)致下游利好傳導(dǎo)受阻。中短期內(nèi)PTA延續(xù)筑底過(guò)程。